中信证券：供应紧张局面延续 看好SAF价格保持强势

XM外汇官网APP获悉，中信证券中信证券最新研报指出，供应格保欧洲可持续航空燃料(SAF)价格持续上涨，紧张局面目前已突破2700美金/吨。延续欧洲推出高额补贴计划，看好并可能加强强制添加政策的持强执行，预计下半年SAF需求将激增。中信证券在25H1欧洲SAF-HVO价格出现倒挂的供应格保情况下，国内供给增长及出口许可证审批进程缓慢，紧张局面再加上主要SAF工厂频繁检修，延续这几方面共同导致SAF供应紧张局面将持续。看好此外，持强欧盟对美国SAF实施反倾销税，中信证券利好中国生产商。供应格保随着SAF产业化趋势的紧张局面逐步明确，建议关注行业内主要参与者。

中信证券主要观点如下：

- 欧洲SAF价格持续上涨，目前已达到2700美金/吨。根据百川盈孚数据，2025年9月22日，欧洲SAF价格已涨至2705美金，季同比增加21%；同期中国SAF价格涨至2400美金，季同比增加20%。欧洲SAF价格上涨可能与强制添加后补货有关，预计下半年SAF需求将迎来爆发，价格将维持高位。

- HVO/SAF综合工厂对生产SAF的意愿较低，目前SAF价格受到HVO的支撑。SAF通常是HVO的异构化加工产品，其收益率低于HVO，且加工成本更高。因此，SAF相对HVO需要合理的价差以激励生产。根据隆众资讯，2024H2的SAF-HVO价差为251美元/吨，符合生产成本差距，而2025H1的价差为-19美元/吨，存在严重倒挂。这导致海外HVO/SAF综合工厂更倾向于执行HVO订单，SAF实际供给受限。如今HVO价格约为2400美金，SAF价格约为2700美金，价差相对合理，预计SAF价格将持续受到HVO价格的支撑。

- 国内新增供给有限和出口许可证限制，进而加大欧洲SAF的供需缺口。虽然国内SAF产能规划较多，但实际投产企业仍少，且即使投产也未必能保持稳定供应。如NESTE的鹿特丹SAF工厂在发生火灾后，至2025年4月才恢复生产，另根据金联创，浙江HVO/SAF工厂同样在2025年9月18日发生生产事故。综合考虑原材料复杂性、连续稳定生产的技术要求以及适航认证周期，预计国内新增有效供给将持续低于预期。且国内对于成品油出口严格管控，当前只有嘉澳环保一家拥有SAF出口许可证，审批程序复杂，进一步限制了国内SAF的产能建设与生产。

- 近期国内外SAF工厂频繁检修，导致SAF供应紧张局面短期内难以缓解。根据NESTE的信息，计划在2025Q4对鹿特丹工厂进行6周检修，而新加坡工厂也将进行类似检修。此外，张家港HVO/SAF综合工厂将在2025Q3停机维护。这些检修将影响SAF供应的正常稳定，继而加剧供需紧张。

- 欧盟对美国SAF的反倾销税措施对中国生产商构成利好。2025年9月11日，欧盟委员会对美国生物柴油的反倾销措施进行了更新，适用于HEFA工艺的SAF。这使市场对反倾销税的影响产生担忧。虽然欧盟之前对中国生物柴油征收反倾销税，但明确排除了SAF，认为SAF在用途上与HVO/FAME存在差异，不能够相互替代。预计到2030年之前，欧盟对中国SAF的反倾销税可能性较小。反之，美国HVO/SAF的供应受到反倾销税的影响，可能推动HVO/SAF价格上涨。

风险提示：政策落实不及预期风险；供需格局恶化风险；市场接受度不及预期风险；替代技术发展风险；产品与原材料价格剧烈波动风险；贸易摩擦加剧风险。