中信建投：券商业绩亮眼 股价表现缘何未能同步？

XM外汇官网APP获悉，中信中信建投发布研报指出，建投证券行业在今年出现了显著的券商业绩增长与行情背离。今年上半年，业绩缘何行业净利润增速达到64%，亮眼在34个申万行业指数中排名第4，表现但前三季度板块涨幅仅为7%，同步位列第22位，中信明显跑输同期沪深300指数，建投导致投资者对持有券商股的券商体验普遍较差。这种反常现象与行业的业绩缘何投资逻辑及深层结构性问题密切相关，或许只有通过商业模式的亮眼创新才能找到解决之道。

中信建投主要观点如下：

券商股涨幅与业绩不匹配的表现根本原因

今年以来，证券行业的同步业绩与行情显著背离，行业上半年净利润增速64%排名第4，中信但是前三季度板块的累积涨幅仅为7%，排在第22位，显著低于同期沪深300指数。要理解这一现象，需要结合行业特性及生态变迁进行深入分析，行业的发展关键在于业务模式重构与战略转型。

券商业绩与股价涨幅的背离，有几个表层特征和深层逻辑。从表层看：

1. 择时困难：证券板块区间内的最大涨幅与持有累计涨幅的差值达35%，位居行业前三，择时不当的投资者可能面临负收益。

2. 行情与业绩不匹配：板块行情弹性通常在业绩之前约一个季度兑现，财报发布时行情已经提前反映。

3. 个股分化严重：申万证券指数中50只成分股中仅20只跑赢指数，前十大券商仅3只跑赢，非权重股票的涨幅可达指数的十倍，选股失误可能导致“赚指数不赚钱”。

在深层逻辑方面：

一方面，业绩难以预测，自营业务收入占比2025年上半年超过45%，其收益对市场波动高度依赖，难以通过产业趋势进行有效预测；

另一方面，盈利模式强周期性，经纪业务依赖市场交易活跃度，创新业务受政策、行情等周期红利影响，导致业绩波动具有脉冲性；

再者，竞争同质化严重，券商战略多为跟随式，缺乏差异化优势，仅少数在投行、资管领域有特色的券商能获得差异化估值。

券商并未真正失去“牛市旗手”的地位，而是由于自身业务结构的深度调整，投资者需要更加细致地进行择时与选股，以获得与券商业绩弹性更匹配的回报。换句话说，只要市场仍具备赚钱效应和良好的交投热度，证券板块的行情仍会存在。

证券行业转型的核心方向与路径

面对上述结构性问题，在金融行业高质量发展与打造一流投资银行的背景下，券商需明确是否应从追求收入与利润规模转向关注ROE提升与业绩稳定性。

为了实现做优做强的目标，证券公司往往需要提升买方业务能力，而提升这一能力通常离不开资本补充。然而，在持续扩表过程中，资金运用效率较低，导致估值难以长期稳定，公开市场融资变得困难，只能选择定向配股或次级债补资本，陷入EPS稀释或需要不断发债的困境。在债市收益率下降的背景下，若资金仍投向低收益资产，将难以打破这种循环。

关键在于优化资本运用方式，推动商业模式创新，实现“重资本业务轻量化、轻资本业务重视化”，通过“并购+科技投入+国际化”三条路径实现超越。

重资本业务“做轻”并不是收缩规模，而是从资本主导转向能力主导：传统模式下，自营与两融依赖加杠杆与扩资产负债表，而“做轻”则是通过专业能力整合资源，如用衍生品帮助客户对冲风险，通过资产证券化实现资产出表，从被动承担风险转为主动进行风险管理，以赚取稳定溢价，打破资本规模的限制。

轻资本业务“做重”，核心在于从通道服务升级为价值中心：传统经纪与投行以单次交易为主，收入随市场波动，而“做重”则聚焦客户长期需求，如财富管理从“卖基金”转向“生命周期资产配置”，赚取信任驱动的管理费；投行则从单次融资转向企业全周期服务，赚取战略伙伴溢价，实现收入从脉冲式转向持续性的转变。

借鉴国际投行的发展经验，摆脱资本补充悖论的关键在于“如何定义资本的价值”。并购是“用资本换时间”，科技是“用资本筑护城河”，国际化是“用资本拓空间”，三者协同推动券商从“资本依赖型”向“能力驱动型”转型，进而实现“融资-能力建设-价值提升-估值提升-再融资”的正向循环，达成超越。

风险提示：

市场价格波动的不确定性：资本市场价格受多重因素影响，包括宏观经济波动、全球经济形势变化及投资者情绪，可能引发股价波动或对券商等机构的估值造成影响，且非银金融行业业绩受市场价格与交易量的影响显著。

企业盈利预测的不确定性：证券行业盈利受多方面因素影响，报告对行业估值与业绩的预测存在不确定性，同时行业内部竞争加剧可能导致预测效果偏差。

技术更新迭代：新兴技术迅速发展要求金融机构持续跟进并适应技术变革，快速的技术更新也带来高昂的研发投入与人才培训成本，可能增加券商经营成本，对技术创新的爆发也存在不确定性。